作者 | 封华 编辑 |魏晓

市值600多亿的影石创新，迎来了自己的一道坎。

6月11日，影石上市满一周年，2.27亿股限售股解禁，对应市值约为388亿元，占公司当前总市值的56.5%。

对于之前流通市值仅约56亿元的影石创新而言，这意味着解禁规模约为现有流通市值的近7倍。

截至6月12日收盘，影石股价为156.49元/股，市值约为627.52亿元，相较6月10日收盘跌了4.26%。

很可惜，这波压力测试，影石没能抗住。如此表现，与一年前的风光无限大相径庭。

2025年6月11日，影石以47.27元/股的发行价登陆科创板，短短三个月里就登上了377.77元/股的历史高点，市值一度逼近1500亿元。如今不仅相较高点跌去了六成，“开闸放水”后股价更显疲态。

剖析其财务数据，便能发现本质原因。

高毛利与高销售费率并存，指向了一个难以忽视的问题：影石创新的47.6%毛利率，究竟来自产品本身不可替代的魅力，还是来自持续燃烧的营销燃料？

这是一场关于盈利质量的追问，也是一次对其商业本质的重新审视。

增收不增利的根源

影石股价后劲不足的根源，从业绩底色中能够找到答案。

从营收增速看，影石的表现确实亮眼。2025年，其营收为97.41亿元，同比大增74.76%，创下历史新高；2026年第一季度，营收同比增长83%至24.81亿元。

但症结在于，影石陷入了增收不增利的漩涡。

2025年，影石扣非净利润非但没有同步大增，反而下跌10%至8.5亿元。到2026年第一季度，这一下滑趋势更为明显，扣非净利润仅6225万元，同比“腰斩”61%。

若将数字落到具体的单季度来看，这种背离的轨迹更为清晰。2025年第一季度，公司归母净利润为1.76亿元，第二季度增至3.43亿元，第三季度为2.72亿元，第四季度骤降至1.37亿元。

影石正在“牺牲”利润，换取营收的高增长。

与此同时，毛利率也呈现下滑趋势。影石毛利率从2025年第一季度的52.93%下滑至第四季度的37.53%，一年内跌幅高达15个百分点。

影石给出了两点解释：一方面是因为存储元器件原材料涨价，另一方面则是由于市场竞争带来的余震。

存储元器件成本的上升，而是整个消费电子行业普遍面临的供应端挑战。公司董事长刘靖康在2025年年报股东信中坦言，“对短期存储成本感到一定的压力，未来可能进一步上升，影响公司毛利率”。

但在外界看来，影石不得不打的价格战，才是更艰难的挑战。

大疆去年推出的全景相机Osmo360，2999元的定价，比影石X5首发价低了800元。据IDC统计，Osmo360上市三个月，从影石手中抢下了一半的市场份额。

影石X5被迫降价500元应战，运动相机和无人机产品线也相继卷入降价漩涡。影翎A1无人机从6799元降至5499元，降价幅度20%，有专业机构拆解报告显示，近乎是贴着成本在卖。

一时的价格战只是表层的震荡，更深层的影响在于影石的定价权被彻底打破，影石的一盘大棋被大疆强势掀翻。

对于影石来说，全景相机只是爆款品类之一，公司最终目的是要成为平台型影像科技公司，全面布局运动相机、云台相机、智能配件、无人机，甚至便携“摄影机器人”。

刘靖康说道：“短期利润既有多重压力也有多重缓冲，旨在换取长期业绩和健康发展。”

但从如今增收不增利的业绩来看，影石的长期发展并不会一路坦途。

高毛利+高销售费率≠高质量

影石的毛利率虽有所下滑，但仍在2025年保持了45.74%的水准，这在消费电子行业，通常意味着产品拥有不俗的品牌溢价和市场定价权。

但结合费用结构指标来看，一个矛盾就显现了出来。

2025年，影石的销售费用为16.79亿元，同比暴增103.31%，远高于营收增速；销售费用率高达17.24%，意味着营收的近五分之一被用于营销。

与此同时，其研发费用为15.30亿元，同比增长96.95%，研发费用率为15.7%，比销售费用率低约1.5个百分点。

销售费用和研发费用双双翻倍式增长，意味着影石既不敢停下营销的油门，也不能停止研发的投入，因为这两者共同支撑着影石高增长的故事。

由此看来，影石的高毛利是“营销塑造高端认知+研发打造差异化功能”共同造就的结果，属于典型的消费电子网红型盈利模式。

不过，一家科技公司的竞争力核心，应当是技术创新驱动产品力，营销更多承担的是锦上添花的角色。但在影石的费用天平上，砝码明显向营销一侧倾斜。

业内同为产品类公司的安克创新，其2025年的销售费用率为22.37%，研发费用率为9.48%。其与影石的相同之处在于，营销费用率都高于研发费用率，但二者之间亦有差别。

安克创新的业务结构涵盖充电储能（营收占比约50%）、智能创新（智能安防、清洁等，约27%）、智能影音（约22%）三大板块。对应的是多个品类的渠道铺设和多品牌推广，而不是单一品牌下的高密度营销。

而影石的主营业务相对聚焦（消费级智能影像设备占比近90%），竞争赛道高度集中，17.24%的销售费用率对应的是围绕单一品牌进行的高强度营销渗透。

并且，安克创新2025年305亿远的营收规模，已形成规模效应，营销边际成本持续优化；影石仅97.41亿元营收，17.24%的销售费率对利润的挤压力度远大于安克创新。

如此一来，影石就需要回答一个底层问题：营收的高增长，到底是因为产品硬，还是因为营销多？

2026年第一季度，影石的销售费用率为18.1%，同比微降0.8个百分点，与此同时，净利率从去年同期的13.01%骤降至1.31%，接近盈亏平衡线。

显然，销售费用的微降，虽然为利润端带来了一丝喘息空间，却被成本和费用两端更大的压力所淹没。

这是一个不容忽视的信号：如果未来影石为了提升净利率而主动缩减营销投入，营收是否真的能依然维持高速增长，需要打上一个问号。

当下，影石仍具有74.51倍的市盈率，遥遥领先于极米科技（38.09倍）、萤石网络（35.34倍）、安克创新（22.82倍）等业内企业。

这一溢价的背后，是市场对影石继续保持高成长的押注，但其增收不增利、依赖营销的事实，正在与这一估值逻辑产生背离。

当一家公司的护城河，不是来自不可复制的技术壁垒，而是来自持续的营销投入时，那么它的盈利质量就值得重新审视。

影石的基本盘仍在，但这些优势在竞争加剧和战略烧钱的双重压力下，正在经历最严酷的考验。

回到解禁本身，影石面临的局面是：一方面，Pre-IPO股东浮盈仍在数十倍，减持动力充足；另一方面，基本面增速见顶、竞争加剧、毛利率承压，二级市场承接意愿正在快速消耗。当“高增长叙事”遭遇“解禁现实”，股价撑不住，或许只是最直观的市场反应。